每隔一段時間，就會有人問我同一個問題：「現在股市這麼貴，還適合進場嗎？」
這個問題背後，往往藏著一個常見的估值工具：本益比（P/E Ratio）。當市場整體本益比看起來偏高，許多投資人會開始猶豫，甚至停止定期定額。
我理解這種不安。但在做任何決定之前，有一件事值得先搞清楚：本益比的數字高，不等於市場明天就會崩盤。
什麼是 CAPE 指標？
一般的本益比（P/E Ratio）用的是當年度的盈餘，容易受到單一年景氣循環的影響而失真。諾貝爾經濟學獎得主 Robert Shiller 因此提出了「週期調整本益比」，也就是俗稱的 CAPE（Cyclically Adjusted Price-to-Earnings Ratio），或稱 Shiller P/E。
CAPE 的計算方式是用目前股價，除以過去 10 年的平均實質盈餘（已調整通膨），藉此平滑掉單一年度的波動，讓評估更穩定。
從歷史數據來看，美國 S&P 500 的長期 CAPE 均值大約落在 17 左右。當 CAPE 明顯高於均值，有人就會說市場「過熱」；低於均值，則被認為「低估」。
CAPE 真的能預測市場嗎？
Shiller 本人的研究顯示，CAPE 對未來 10 年的市場報酬確實有一定的預測力——CAPE 越高，未來 10 年的預期年化報酬往往越低，反之亦然。這是有學術根據的。
但問題在於：「未來 10 年報酬可能偏低」和「市場即將崩跌」是兩件截然不同的事。
Vanguard 的研究指出，CAPE 雖然是目前預測長期報酬最有效的單一指標之一，但對短期走勢（1-2 年）的預測能力幾乎為零。換句話說，即使 CAPE 偏高，市場可能還會繼續漲個好幾年，也可能明年就回落——沒有人知道。
1996 年，Shiller 警告美國股市估值偏高。當時他是對的——但市場又繼續漲了將近四年，才在 2000 年崩跌。如果投資人在 1996 年聽到這個警告就停止投資，反而少賺了一大段漲幅。
高估值的背後，有沒有結構性原因？
值得思考的是，現代市場的 CAPE 是否應該用歷史均值來對比？
Ben Felix 與 Cameron Passmore 在 Rational Reminder 中多次討論過這個問題。與幾十年前相比，現在的市場有幾個結構性不同：
- 公司治理與財務資訊透明度大幅提升
- 利率長期維持相對低水位（雖然近年回升）
- 機構投資人比例提高，市場定價效率改善
- 科技公司具有更高的資產輕量化特性，傳統盈餘指標可能低估其真實獲利能力
這些因素不代表高估值一定合理，但它確實說明：把現在的 CAPE 直接和 1900 年代的歷史均值相比，可能存在基期偏差。
那台灣投資人應該怎麼辦？
我的看法是：CAPE 是一個值得了解的工具，但不應該成為你停止投資的理由。
如果你持有的是 0050 或 006208 這類台股市值型 ETF，台股目前的估值結構和美股有所不同，不能直接套用 S&P 500 的 CAPE 來判斷。而 VT 這類全球型 ETF，則是把全球數千家公司的估值平均進去，天然就有分散效果。
更重要的是，即使你預期市場未來 10 年的報酬會比過去低一些，繼續投資仍然是合理的選擇——因為替代方案是什麼？把錢放在定存，長期實質報酬率幾乎是負的。
Vanguard 的研究顯示，即便在 CAPE 偏高的時期進場，持有超過 10 年的投資人，大多數仍然獲得了正的實質報酬。時間，依然是最強大的緩衝器。
估值高，調整預期、不調整行動
如果市場估值偏高對你的投資有任何啟示，我認為最務實的做法是：調整預期報酬，而不是停止行動。
與其假設接下來每年能賺 10%，或許可以把退休規劃的預期年化報酬調低到 6-7%，讓自己儲蓄率稍高一點，或是延後幾年退休。這是理性的回應方式。
試圖根據 CAPE 來判斷何時進場、何時出場，則幾乎注定失敗——不只是因為 CAPE 的短期預測力很差，更因為擇時需要兩次都猜對：何時出、何時再進。DALBAR 的長期研究一再顯示，散戶投資人因為試圖擇時，平均每年損失超過 1.5% 的報酬。
市場看起來貴，不是一個行動信號。它最多只是一個提醒：未來的報酬可能不如過去那麼豐厚。而面對這個現實，最好的準備，依然是保持紀律、持續投入、拉長時間。
這不是什麼聰明的洞見，但它是有效的。